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群友在群里熱議了在融資過程中遇到的一個實際問題：Pre-A 階段融資，投資方要求一票否決權，創(chuàng)始人要不要給呢？一、投資人為何要一票否決權？首先通過一個例子來解釋下一票否決權的邏輯。

在筆者印象中有人分享過這樣一個案例：某基金投資了一家創(chuàng)業(yè)公司，公司發(fā)展的不錯，投資人也很欣賞創(chuàng)始人團隊。

當該公司發(fā)展到相當規(guī)模后，遇到一個上市公司提出收購的機會，收購過程中，創(chuàng)始人僅把自己手中的控股權高價賣給了上市公司，而投資人的少數(shù)股權卻沒有一起賣，上市公司取得了創(chuàng)業(yè)公司的控股權，實現(xiàn)了報表合并，而投資人沒有 “一票否決權”，也沒有財力阻止上市公司的收購，這樣投資人手中的少數(shù)股權就無法變現(xiàn)，結果相當尷尬。

一票否決權通常體現(xiàn)為股東協(xié)議中的保護性條款，其目的是保護投資人作為小股東（通常持股不超過 30%），防止其利益受到大股東侵害，因此要求某些可能損害投資人股東利益的公司行為必須獲得投資人的同意方可實施。

也就是說，即使其他股東同意，投資人對公司的這些行為仍享有一票否決權。

二、創(chuàng)始人要不要接受一票否決權？看過上面案例的創(chuàng)始人可能說，我不會干出以上那種事情，但是我也不愿意投資人在公司業(yè)務和戰(zhàn)略方向上干預創(chuàng)始團隊的自主決策。

那么，創(chuàng)始人應該如何處理一票否決權的問題呢？1、一票否決的范圍首先，創(chuàng)始人需要了解在市場實踐中常見的一票否決權所涉及的范圍，這些事項都是公司的重大事項，按照國內公司法框架下可以分為：由股東（會）決策的公司最重大事項：通常涉及公司章程變更，如：注冊資本等股權結構的變化；公司的合并、分立、解散；董事（會）以及分紅等股東利益分配等等。

由董事（會）決策的公司日常重大事項：終止或變更公司主業(yè)；高管任命；預算外交易（如對外投資）；非常規(guī)借貸或發(fā)債；子公司股權或權益處置等等。

從整體來看，股東（會）決策的公司事項僅限于投資人股東權益的最重大事項，而由董事（會）決策的公司日常重大事項則將更加深入地介入到公司日常運營中。

如果創(chuàng)始人真有時間和興趣深入研究，你會發(fā)現(xiàn)一票否決權涉及的范圍有很多可以談判的空間，比如：可以限定特定事項一票否決權的條件（譬如前文案例中，給予投資人一票否決權的同時規(guī)定，公司以不低于特定估值被收購時，投資人不再享有一票否決，避免投資人據(jù)此阻止收購，期望更高回報），甚至可以考慮將一票否決的范圍限定在對投資人利益有損害的重大事項上。

至于能談到什么程度以及如何在投資文件中體現(xiàn)，最好還是讓專業(yè)的律師根據(jù)法律和市場實踐來爭取。

2、投資階段（股權比例）創(chuàng)始人是否應該給投資人一票否決權，首先取決于投資階段和股權比例。

綜合境內外架構公司整體來看，種子和天使階段的融資很多投資人不強調或要求一票否決權，因為投資的金額和股權比例比較小，投資人也沒有太大必要堅持通過一票否決權來保護自己；而 A 輪和之后融資專業(yè)機構投資人進入公司的時候大都會堅持要求常見的一票否決權。

這里需要指出，境內外架構的一票否決權可能存在區(qū)別。

境外架構中的專業(yè)投資人（多指投 A 輪及更晚期的投資人）獲得公司的優(yōu)先股，優(yōu)先股按系列來分，比如：A 輪融資中的 A 系列優(yōu)先股，B 輪融資中的 B 系列優(yōu)先股，以此類推，還可能 A 輪后再繼續(xù)沿用 A 系列名稱做 A-1,A-2,A-3 系列的融資。

投資人的各項優(yōu)先權利和一票否決權都是按系列來享有，比如：A、B、C 系列優(yōu)先股的投資人（股東）每個系列分別享有否決權，或者 A-1,A-2,A-3 系列優(yōu)先股的投資人（股東）每個系列分別享有否決權，而各個系列中的投資人可能有一家也可能有多家（如：領投和跟投基金共 2-5 家），這樣每個系列的否決權是由系列中所有投資人共同享有和行使的，至于每個系列內這些投資人如何形成有效的集體決策，可以自由約定，50.1%的（過）半數(shù)比例最常見，但經(jīng)驗豐富的律師明白在這里有很大的談判空間。

而境內架構的公司一般不區(qū)分優(yōu)先股和普通股，在法律文件中也沒有使用系列來整體賦予投資人股東權利的慣例，所以創(chuàng)始人需要專業(yè)律師的幫助，盡量避免不必要地將一票否決權分別單獨賦予各個投資人，尤其是投資金額和占股比例不高的跟投人。

比如說，領投人 15%的持股比例要求一票否決，而 3%和 2%的跟投人也要求一票否決，那筆者建議，創(chuàng)始人還是通過領投人來行使否決權，或者下輪投資領投時再提這個要求吧！此外，投資人占股較高的時候，譬如戰(zhàn)略投資人投資占股超過 33.34%時，實際上就已經(jīng)在股權上對需要代表 2/3 以上股權多數(shù)同意的重大事項形成了一票否決權，這也是很多時候建議公司分散投資人的一個重要原因，避免投資人集中帶來的控制權風險。

三、對待一票否決權的正確姿勢一票否決權具有自身的合理邏輯，創(chuàng)始人不必視其為洪水猛獸。

聰明的投資人都能夠明白，公司的成功依靠的是公司管理團隊，投資人過多干涉公司運營層面更可能導致 “雙輸” 的局面，如果創(chuàng)始人遇到過于苛刻的一票否決權要求，完全可以跟投資人直接溝通，也很可能發(fā)現(xiàn)其實是投資人的律師過于認真，而非投資人的本意。

創(chuàng)始人跟投資人雙方闡明各自的考慮，有理有據(jù)地磋商，其實很容易找到一個雙方都能接受的平衡點，因為從整體來看雙方的利益更多時候還是一致的。

在融資談判過程中，一票否決權的關鍵往往在于一票否決權的范圍：創(chuàng)始人當然希望一票否決權的范圍越窄越好，特別是早期的投資人最好沒有一票否決權；而投資人或者投資人的律師則希望對公司的更多重大事件擁有否決權，實際上行不行使則另當別論。

與投資人的其他特殊權利一樣，一票否決權的談判也取決于融資方與投資人雙方的談判地位，其中道理不言自明。

從創(chuàng)始人的角度來講，在理解投資人保護自己的本意和一票否決權的邏輯后，應該在簽署投資意向書（term sheet 或 TS）之前就及時尋求專業(yè)律師的幫助，盡早提出合理的修改建議，比如：是不是早期的投資人已經(jīng)有了董事席位，就沒有必要再另外單設投資人（股東）的一票否決權了？一票否決權覆蓋范圍里涉及公司交易的金額限度是不是應該設的更高一些？考慮到后續(xù)投資人往往會要求更嚴格保護的可能性，本輪融資的一票否決權是否可以再調整一下？最好不要等到融資方和投資方簽完了 term sheet 才讓律師介入，這時，你的律師如果要求修改 term sheet 中的一票否決權內容就可能會很被動，投資人的律師沒有經(jīng)過投資方同意一般也不敢輕易接受你方的修改提議。

說到最后，Pre-A 階段融資，投資方要一票否決權，創(chuàng)始人到底應不應該給呢？那要看融資的金額、股比等因素：如果這里的 Pre-A 接近于種子或天使期融資，不給一票否決權很正常；而如果投資人將 Pre-A 按照 A 輪來投，要求一票否決權也不奇怪。

關鍵在于一票否決權的范圍是否合理，不宜一概而論，創(chuàng)始人應該請經(jīng)驗豐富的律師根據(jù)具體情況提供務實的解決方案。

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